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第五节 最值得投资的行业（第3页）

（6）变化不定的利润：真正能够让你辨识商品企业的方法是利润变动剧烈，研究公司过去7至10年间每股盈余变动的情形，你会发现它上下振**，这是在商品形态企业中常有的现象。

（7）收益几乎完全仰赖管理阶层有效运用公司的资产，一旦公司的收益主要依赖公司运用资产的能力，譬如说工厂和设备，而不是依赖无形的专利、著作权以及商标，你就应该怀疑这家公司有可能是属于商品形态的企业。

巴菲特警告说，如果价格是选购商品惟一考量的因素，那么你很可能就是和商品形态的企业交易，因此这家公司很可能长期所能提供给你的只是一般的利润。

（2）投资最值得投资的企业

了解公司生产什么产品与该产品如何使用，是巴菲特的必修课程之一。他喜欢的企业是，该公司产品并不会因为科技的进步而遭淘汰，这就表示许多科技产业公司已被拒于选择之外。而这并不表示用巴菲特的理论就不能投资这些公司了。巴菲特的意思是如果你不了解他们生产什么产品，你最好不要投资。

其中的诀窍是你了解你投资的是什么，而从不会迷失在竞争的漩涡中。这当中没有假设，也没有但是等不确定的成分。你必须了解这个游戏的本质，了解企业的本质是了解企业潜在经济状况的本质。而它的经济状况也可以让你分辨出，这是商品或是消费独占企业型态的公司。它也可以告诉你管理阶层是否有能力将保留盈余转入再投资，转而使投资人受益。而它也将告诉你公司值多少钱？以及是否可预测公司未来盈余趋势的概念。预测公司未来盈余趋势，是你计算公司价值的关键。

因此，你需要投资建议吗？从日常生活开始，分成两大类，一是商品形式的企业，另外一类是消费独占的企业形式。其中有些是公开上市交易的企业，也就是说你能够透过集中交易市场买卖这些股票。然而也有一些仍是企业主私人拥有，你根本投资无门。

可能你每次工作后总是要喝可口可乐，由于可口可乐风行全世界，你可以说它是消费独占的事业。你读的《华尔街日报》，也是消费独占的事业。你的汽车必须加油，这是商品。你可能用香奈儿香水，这是消费独占的事业。或者你是B＆D小家电（Black＆Decker）的爱用者。你仔细观察每天生活的点点滴滴，你会看到许多企业品牌在你生活中。汽车技师了解汽车业，医师了解医学业，药师了解制药业，而在便利商店柜台后的服务人员，能不假思索的告诉你哪种饮料、啤酒、香烟或糖销路最好，而他可能一辈子也没读过一份分析报告。

一家电脑公司的推销员打电话给你，告诉你该公司销路最好的电脑及最热卖的软体是什么。如果你在电脑贩售店工作，你明了除了苹果以外几乎所有的电脑都用视窗95的软体，你可能会有预感，生产视窗95的人可能蛮赚钱的。做一点点小的调查，结果你的答案是制造视窗95的微软公司值得投资。

假如你手上有很多你都了解的企业，也就等于有许多个潜在的投资价值。

在巴菲特看来，从企业前途的角度来投资是一种原则，可以说，投资股市的实质就是投资企业的发展前景。

坚守这条原则，让别人的愚蠢行为成为你的经验，也就是说，别人由于恐惧和贪婪所犯的错误，会让你吸取教训，积累经验，你投资那些从企业前途来看值得去投资的股票。

为了理解巴菲特从企业前途角度投资的观点，就必须理解巴菲特对于公司利润的独到见解：

他觉得公司利润与其在公司里的所有权成正比。因此，如果一个公司一股赚5美元，巴菲特拥有该公司100股，那么他就认为他赚了500美元（＄5×100一＄500）。

巴菲特相信公司面临两种选择：一是通过红利付出500美元，二是保留盈余进行再投资，从而提高公司的内在价值。巴菲特相信，通过一段时间，股票市场价格会由于公司内在价值的提高而提高。

巴菲特相信：如果一个公司能以较高的收益进行再投资，那么就应该保留所有盈利，因为这样可以使投资者与分得红利相比，获得更高的回报率。而且由于红利是作为个人收入纳税的，因此保存盈利还能获得税收优惠。

华尔街长期以来一直存在着一种偏见，那就是反对公司不付任何红利而保留全部盈利。这种偏见产生于20世纪早期。那时，人们普遍购买债券而不是股票作为投资。由于债券是由公司资产作担保的，当公司破产时，债券持有者可以优先受偿，因此投资者觉得很安全。另外，债券按季付息，如果投资者当季没有收到利息单，那么他就知道公司存在麻烦，从而作出应对决策。

但是，尽管普通股的地位极大地提高，人们仍然有一种偏见，那就是定期收到利息单才算安心。不论是股票还是债券，华尔街的专家们都避免向不发放红利的公司投资，他们认为不发放红利是公司衰落的象征。

现在，证券投资家们把发放红利的公司定位较高，而将不发放红利的公司定位较低，即使公司不发放红利是正确选择也不例外。

在巴菲特的世界里，普通股也具有债券的特征，可付利息就是公司的纯收益。他用公司每股股票的净盈利除以每股买价，计算出收益率。一种买价每股10美元，每年净盈利2美元的股票，其收益率为20％。当然，这种计算必须假定公司盈利的可预测件。在现实生活中，如果你想购买当地一种股票，你必须清楚它每年能赚多少，它的卖价是多少。通过这两个数字，你只要简单相除就能计算出你对该项投资的报酬率。巴非特不管是购买整个企业还是购买企业的一股股票，都是这样做的。记住：买价决定收益率。

（2）看准投资对象的潜在价值

每当巴菲特看到一种股票时，他开始不仅仅看资产的静止现象，而是将之作为一个有着独特动力和潜能的活生生的正在运作的企业来看待。1963年，他投资于伯克希尔后一年，巴菲特开始研究一种与以往所买股票都不相同的股票。它根本没有工厂，也没有硬件资产。实际上，它最有价值的商品就是它的名字。

美国捷运公司绝对是一个符合时代潮流的公司。美国已经进入了太空时代，而且美国的人民都处在一种未来派的思维格局之中，没有任何产品能像美国捷运那样恰当地代表着现代生活的成就。由于乘飞机旅行已经在人们的经济承受范围之内，所以中产阶级开始乘飞机到处旅行，旅行支票已经成了“通行证”。该公司成千上万美元的票据在流通，像货币一样被人毫不迟疑地接受着。到了1963年，有1000万公众持有美国捷运卡，这种卡只不过是5年前才引人的工具，而最初，公众还都觉得有必要带着现金去旅游。《时代周刊》宣告“无现金的社会”已经到来。一场革命即将开始，而美国捷运正是这场革命的导航灯。

结果出现了麻烦，在公司的一个遥远而微不足道的领地，灾难降临到美国捷运公司新泽西巴约纳的一家仓库。

这个仓库，在一场毫无吸引力的平凡交易过程中，接收了一批罐装菜油。这批货物是由庞大的联合原油精炼公司提供的，仓库给联合公司开出了收据作为这批所谓的色拉油的凭证，联合公司用此收据作为抵押来取得贷款。后来，联合公司宣告破产了。债权人抓住公司的抵押品不放。这时候，即1963年11月，美国捷运发现了问题：“进一步的调查发现油罐中只装有少量的菜油”。里面装的一部分是海水，简单地说，就是仓库蒙受了巨大的欺骗，其损失估计达1。5亿美元。

由谁来承担这项损失呢？联合公司首当其冲，但是它已经破产了。美国捷运的附属机构也已登记破产。美国捷运自己是否有任何责任还不能确定，但是总裁霍华德·克拉克深深地领悟到对于一个大名登记在旅行支票上的公司而言，公众的信任高于一切。克拉克于是承担了这一份债务。

换句话说，母公司将面对各种索赔，而且将包括没有法津依据的索赔，潜在的损失是巨大的，实际上，它已经“资不抵债”。

1963年11月22日，有消息传出公司的股票从以前的60美元／股跌到了56。5美元／股，当股市在肯尼迪遇刺之后重新开市时，美国捷运跌落到49。5美元／股。

甚至有消息说它面临着无力偿付的风险。

当这些事件还没有发展到这一步时，巴菲特专门到奥马哈罗斯的牛排屋拜访了一次。这天晚上，巴菲特所感兴趣的并不是顾客们吃的牛排，也不是他们的衣服帽子，而是自己跑到收款机后面，一边和店主闲聊，一边观察着。他观察到这样的事实：不论是不是谣言四传，罗斯店的顾客们还是继续使用美国捷运卡来付餐费。从这一点他推断出，同样的情形也会发生在圣路易斯或是芝加哥乃至伯明翰的牛排屋中。

然后他来到奥马哈的银行和旅行社，在那儿，他发现人们仍旧用旅行者支票来做日常的生意。他还拜访了出售美国捷运汇票的超级市场和药店，最后他和美国捷运的竞争者进行了交谈。他的一番调查得出的两个结论，与公众的观点大相径庭：

（1）美国捷运并没有走下坡路。

（2）美国捷运的商标是世界上畅行标志之一。

美国捷运并没有本·格雷厄姆的感觉里所说的那种安全程度，因而它也不可能得到格雷厄姆的投资。格雷厄姆的经典信条非常清楚，购买一种股票必须以“来自于统计数据的简单而明确的数字论证”为基础，换句话说，就是要以运营资金。厂房和设备以及其他有形资产等一堆可以被测度的数据为基础。

但是巴菲特看到了一种逃避格雷厄姆视线的资产——美国捷运这个名字的特许权价值。特许权意味着独占市场的权力。卡迪纳尔拥有在圣路易斯的垒球特许权，因此没有其他的队伍可以申请加入。美国捷运就几乎是这样的。在全国范围内，它拥有旅行者支票市场80％的份额，还在付费卡上拥有主要的股份。巴菲特认为，没有任何东西动摇过它的地位，也不可能有什么能动摇它。它的顾客群所具有的忠实性是无法从格雷厄姆那种“简单的统计数据”中推断出来的，它不像有形资产那样会出现在公司的资产负债表上，比如柏克夏的工厂等等，然而这种特许权确实含有价值——在巴菲特看来，这是一种巨大的价值，美国捷运在过去的10年中赚到了丰厚的利润，不管色拉油是不是真的，它的顾客并没有走开；而股票市场对这个公司的标价却是基于这样一个观点，即它的顾客已经抛弃了它。

1964年初，股价跌至每股35美元，华尔街的证券商如同在唱诗班里一样哼着同样一个调子，一齐高唱着“卖！”而巴菲特决定去买。他将自己的l／4资产投入到这种股票上，这种股票可能背负着一种未知的而且潜在有很大比例的债务。如果判断错了，他辛苦积累的财富和声誉将化为灰烬。

克拉克，美国捷运的总裁，向仓库的债权人提供了6000万美元，但他遭到了股东们的起诉，他们声称克拉克把他们的资产“浪费”在一种似是而非的道德义务上。