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第一章 巴菲特投资的策略（第1页）

第一章巴菲特投资的策略

永远不要与股票联姻要与企业联姻

巴菲特认为，真正的投资是购买企业，而并非选股。

巴菲特认为，选股应该像人结婚一样，选择自己钟情的伴侣结婚。这个“伴侣”应该是企业而非股票。

结婚是一项重要的承诺。爱情是一桩成功婚姻的必要条件，但是仅有爱情是远远不够的。在步入婚姻殿堂之前，你应该尽可能去了解你将与之结合的那个人的一切。比如你们两人能否合得来且彼此信任，是否可以共筑家庭，进而抚育后代，是否了解对方的宗教信仰、教育背景以及经济状况，等等，这些都是需要考虑的因素。毕竟，婚姻是一项长期的承诺。既然没有人能给你打包票，你也不能百分之百地确信婚姻一定成功，那你就应该在与人共结连理之前，尽量减少做出一个错误决定的可能性。

而且，一旦结了婚，你就不能因为遇到了一个更让你中意的人而抛弃你的伴侣，也不能因为一些小事而放弃你的婚姻。当然，如果确实存在明显的不能调和的矛盾，那离婚总不失为一个选择。但是离婚总是麻烦重重，而且花费也很高，所以千万不要轻易做出这样的决定。离婚应该是万般无奈后最终的诉求，它绝不是当你严肃考虑一桩婚姻时应该想到的第一件事。

在巴菲特看来，购买一家企业就像是与它联姻。当然，它们还是有所区别的。这个区别就在于他只能有一个妻子，但投资不同，只要能力允许，他可以同时拥有多家企业。然而，每家企业对巴菲特来说都像是做出了一项重要承诺。这就是为什么他只购买优质企业，并计划长期持有。所有巴菲特的真正追随者都知道这是他的制胜法宝。

事实上，巴菲特屡次提出购买企业和购买股票之间的区别。他主张投资者应该更像一个企业购买者而非股票投机者那样思考问题。他同时还指出，当优秀企业的经营面临问题时，投资者也应该坚持持有，就好像是维持一桩好的婚姻那样要能同甘共苦。巴菲特说他绝不会因为卖价高出内在价值很多就出售手中的优秀企业。但最令人不解的还是他对于现在手中持有的业绩不佳的企业的态度。他绝不会再追加投资，可能会后悔当初的购买决定，但他还是极其不情愿卖掉它们。这一点在伯克希尔的《所有者手册》的第11条中有清楚的阐释（每年的年度报告中都有陈述）：

你们必须明了查理和我共有的一种有损于我们理财业绩的态度：无论价格如何，我们都无意卖掉伯克希尔所拥有的优秀企业。同样，我们也不情愿卖掉任何次等企业，只要它们至少还能为我们带来一些现金收入，只要我们对它们的管理层和劳资关系还感到满意。我们希望资产配置上的失误不会再次上演，这些失误使我们购入了一些次等企业。并且，对于用大笔资金的支出来恢复那些业绩不佳的公司的盈利能力的这类建议，我们慎之又慎。（那些方案表面上很出彩，建议者也是诚心诚意，但到了最后，对江河日下的企业进行大笔额外的投资，就如同在流沙中挣扎那样于事无补。）然而，金罗美式（GinRummy）的管理行为（每次都抛售你手中最没前途的企业）并不是我们的风格。我们宁可让总的收益略受损失，也不愿意采取这种方式。

这对投资专家来说很不可思议，因为它根本不合理，也完全有悖于财富最大化的理念。一般的投资者会迫切希望能高价卖出手里的股票，并且会很乐意甩掉那些收益不佳的股票。令人惊讶的是巴菲特完全意识到了这一点，但还是开放地接受了那些明知不利于股东的企业。然而，就有史以来能够长期带给股东最大收益的投资者来看，巴菲特认第二，可能还没人敢认第一。

该怎么解释这种看似不合理的现象呢？这很大程度上决定于巴菲特对于购买企业和购买股票做出的区别。很多投资者并不理解这一关键区别。毕竟，它听起来有点荒谬。因为要想拥有一家企业，你必须购买那家企业的股票，股票与股权相联系，而谁拥有企业的股权就等于拥有了这家企业。

但在巴菲特看来，这种差别在于你应承担的商业承诺的大小。购买一家企业意味着你要给予严肃的承诺，而购买股票则几乎不需要承诺什么。下面这种方法可以帮助你理解这种差异。如果你对一家企业的投资在你的净资产中占有很大的比例，那不论你是收购了整个企业还是只购买了它一小部分的股权，你都会对企业的成功与否给予极大的关注，并承担很大的商业承诺。相反，如果你拥有的股权只占你净资产的一小部分，那你对此应承担的承诺就很小。如果你对该企业的管理方式等感到不满意，那你只需承担部分损失，就可以退出投资，而且当你卖掉手中持有的股票时你甚至可以获得很高的纳税利益。

伯克希尔·哈撒韦惯于收购整家企业或是至少拥有企业的大部分股权。其实巴菲特的意思是，就算你的经济能力不允许你像伯克希尔那样投资，你也应该至少将自己想像成一个企业购买者，而并非只是股票购买者。你应当有承担实际资本的意识。在承担任何资本之前，一个企业收购者首先要做一些调查--这在投资业中称为审查评鉴。一个精明的企业购买者是不会在短期内抛售手中的股票的。的确，巴菲特说过当他做一项投资时，他甚至都没想过任何退出策略。而且就算是做了周密退出策略的企业购买者，他们的计划投资期限也是好几年。

跟你在结婚之前一样，在购买一家企业之前，你应该尽一切可能去了解它。它生产什么样的产品？提供什么样的服务？它最主要的供应商和消费者是谁？总的市场有多大？它的市场是在不断成长，还是停滞不前？它的市场占有率有多大？它的管理层是否能干，可不可以信赖，在企业重组后是否还愿意留下？重要的员工都是哪些人，他们能力如何，是否积极向上，对公司忠诚吗？公司的财政状况稳定吗，或者遇到重大难关时是否会因为负债累累而使公司陷入财务危机呢？企业的主要效绩指标是什么？边际利润率、股本回报率以及账面价值都是怎样的？

这都是巴菲特在进行一项大投资之前会考虑的问题，他总是对要投资的对象做长时间的研究。那些一门心思想做快速交易的投资者不需要考虑这么多的问题，但这对长期型投资者却很重要。就像婚姻一样，企业购买者想与企业缔结一份不易解开的姻缘。

当你进行一项投资时最好是将自己想像成一个企业购买者，你要意识到你是一个真正的企业拥有者。企业购买者（不同于股票投机者）绝不会因为企业有一个季度未达到预期收益而造成股票有暴跌的趋势就匆匆将它抛售。同样地，企业购买者也绝不会因为股价的突然飙升导致利润增长比预期的要快就卖掉它快速获得利润。这就是为什么巴菲特说即使他不能从中获得更多价值也绝不卖掉一个优秀的企业，而且只要业绩不佳的企业还能产生一定收益，也不会将它卖掉。

巴菲特认为大多数投资者只与股票约会，而并没与企业“联姻”。

约会和结婚完全是两码事。你可能会觉得自己恋爱了，但还不能真正确定心里的感受，所以你们想花更多的时间待在一起，却没有必要一定维持长久的关系。你可能会想承担一些责任，但还没有准备好做出重要的承诺。最重要的是，你有完全自主的选择权，以便万一遇到更好的人选。如果你们仅仅是约会，事情搞砸了，分手很容易，完全不会有离婚那么麻烦，也不用支付高额的费用。

如果说企业购买者是以结婚的方式看待投资的话，那么股票购买者想的只是与股票约会。实际上有这么一句华尔街名言：“永远不要与股票联姻。”那些购买股票的投资者总是把这句话铭记于心。

股票购买者并不愿意像企业购买者那样做出什么承诺，购买股票与购买企业不同，它需要进行很多次交易。股票购买者不希望将自己大部分的资产押在一根桩上，也没有想过要永远抱持股票。当遇到合适的机会，他们会很乐意抛售手中持的股份。巴菲特可能对此抱有不同的看法，但实际上比起企业购买者，一般的投资者只能用股票购买者的方式思考问题。毕竟以一般人的财力只能购买一家公司的几手或几百手股票，这样并不能使他们像巴菲特那样对公司造成任何大的影响，而且一般投资者不会与一家企业长期共患难。

与购买企业不同，价格是股票购买者首先要考虑的问题。很明显，最好是能低价买入，但也不排斥高买高卖。像市场占有率、管理层的质量、边际利润率以及股本回报率这些在计划长期持股的企业购买者看来很重要的问题，对于短期持股的股票购买者来说都不是很重要。但熟悉熟悉这些基本因素也不错，虽然它们不能左右你的投资决定。

股票购买者知道如果一只股票的卖价低于其内在价值，那当然会考虑购买它。巴菲特同样有这样的想法。但是与企业购买者不同，那些股票购买者满脑子想的是怎样把手中的股票卖出去，对他们来说卖出和买入一样重要。他们清楚如果一只股票可以被低估的话，那它同样也会被高估。如果能以低于内在价值的价格将它们买入，然后再以高于内在价值的价格卖出是最好不过了。巴菲特对此也了然于胸，但他更喜欢与企业“联姻”，而不喜欢卖出所持有的股票。在此章前面的部分我们提到，如果能为自己带来更多收益，他绝不会卖掉手中的优秀企业。但股票购买者随时准备抛售--特别是股价高于内在价值时。毕竟，当市场上有成千上万只价值被低估的潜力股等待购买时，股票购买者没有理由抱持一只价值被高估的股票不放。

动**的股市是投资的很好机会

巴菲特认为，投资者要善于利用股市中的坏消息获取额外收益。不必说这些坏消息真假难辨，即使是真的，坏事也可以变成好事。有时候，市场会发生一些不正常的动**。

市场这种动**不安的状态，再许多人看来，是坏消息，当巴菲特不这样认为，他认为，市场的动**不安反而会带来难得的好机会。

巴菲特在2008年5月初召开的伯克希尔公司股东大会上说，当市场出现动**的时候，永远要利用这一机会，这将会使伯克希尔公司获得额外的收益。对于伯克希尔公司来说是这样，对于任何其他投资者也应该是这样。

究其原因在于，在巴菲特看来，任何质地优秀的股票都可能会遇到暂时的困难，更不用说在面临金融海啸这样的宏观背景下了。无论出现怎样的坏消息，都可能会造成这些股票价格被错误地低估，而从投资者角度看，这正是出现巨大的投资机遇的时候。

用巴菲特的原话说就是：“股价暴跌对投资者来说很可能会形成巨大的安全边际，如果这时候低价买入股票，实在是一种入市良机。尤其是当一家质地优秀的上市公司遇到暂时困难而出现股价下跌时，就更是如此。虽然这时候它的股价在下跌，可是从根本上看，这家公司的长期盈利能力并没有受到丝毫影响。一旦市场认识到这一点，股价就会大幅度上升，投资者就可以从中大赚一笔。”

有这样一个故事：一位演讲家在一次公开演讲中把一张100元的钞票高高举过头顶，对大家说：“这是一张崭新的100元钞票，有谁想要？”在场的人纷纷举起了手。接下来，演讲家把这张新钞票在手里揉来揉去，直到变成皱巴巴的一小团，然后再问大家：“现在有谁想要这张皱巴巴的钞票？”在场的许多人依然纷纷举起了手。

不难看出，无论是这张揉皱了的钞票还是原来那张崭新的钞票，它的交换价值都是100元，出去买东西一样管用。甚至相反，崭新的百元大钞还更容易引起别人怀疑是不是假币，旧的反倒令人放心些。

在巴菲特看来，钞票是这样，上市公司也是如此。如果一家上市公司的内在价值不变（就像这张钞票一样，前后都是100元面额），只是它遇到了暂时的困难，变得“不好看”了，投资者就弃之不用（担心这家上市公司的业绩回报会下跌，从而纷纷抛售股票，导致股价下跌），只要新钞票，不要旧钞票，这完全是一种幼儿逻辑（小孩子要压岁钱倒的确是只要新钞票的）。

巴菲特认为，危机是由“危”和“机”组成的，危险和机会往往并存。从巴菲特的投资实践看，伯克希尔公司几乎所有重仓股都是在某个上市公司遇到重大危机的背景下，由巴菲特抄底买入的，如政府雇员保险公司、华盛顿邮报公司、美国运通公司，包括这次抄底金融海啸时购买的高盛集团、通用电气公司等。从中不难看出，巴菲特实在是这方面的老手和高手。