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28缓慢但不那么稳固（第1页）

28．缓慢但不那么稳固

那些喜欢预测的债券销售员们遵循以下规则：如果债券并非固定不变，那么别为边它充当经纪人。

别管“固定收入”中的“固定”是什么意思，它不是一个常规的定义。根据我所查的词典，一条意思是：“始终如一的”、“确定的”和“不再变化或变动”。然而，许多所谓的固定收入的投资却会经历利率的变动、调整、浮动、重设或提高。

当某些基准收益上升时，各种不同的“固定”债券的利率也就会提高。在相同的情况下，其他一些类型则开始支付更低的价格。有一些债券是随着商品价格的变动而相应变动其利息支付的。在另一方面，抵押支持的证券的利息分配则是根据私房业主预付其贷款的速度来变化的。还有一种情况，现金支付仍然不变，但是持有者的税后收入却是年年在变，决定性的因素在于政府当局将支付的这部分看作是资本返还。

所有这些都没有考虑这样一个事实：有可能发生债务违约。好的消息是当发行者破产时持有人所得的支付是固定的；不好的一面是这时候固定的支付是零。违约使得“固定收入”这一称法纯粹是用词不当。

对于过去的投资者来说，这一切要简单得多。那时候经纪公司没有债券专栏。现在这些单元已经被吹捧成固定收入部门了。这一重命名的原因之一是类似负责的证券的供应方进行各种不同债务的交易。他们的商品包括保证金收据（CDS）和优先股，这些都不是债券。在另一方面，可转移债券经常是在股票部门进行交易的，尽管是债券。

如果金融服务公司将“固定收入”这个短语替换成“合同收入”那么它们就可以防止混淆。正如我们知道的，和股票的股利一样，债券的息票也会变动。真正区分这两种投资收入的是息票的契约性质。

作为惯例，在任一给定的季度，股利的分发必须得到董事会的批准。而债券的息票不存在这种问题。这一利息必须支付，否则公司就是违反它与债券持有人之间的契约。与股票持有人不同的是，如果公司拒绝支付息票，债券持有人可以诉诸法律。

顺便说一下，在我建议使用的新术语下，继续进行优先股和债券的交易也是合适的。优先股的股利是准契约性的，就是说它们通常是累积的。这就意味着如果公司现在没有发股利，那么它必须在将来将这欠债补上。与此相对照的是，对于普通股股利，公司如果现在没有分发，那么它没有义务在将来将这次没分发的股利一起分发出去。采用“契约性收入”这一术语不仅仅能消除语义上的问题。它同时也可以减轻利息支付的波动对于投资者的折磨。

当人们理应固定的收入开始减少时，许多人变得沮丧。这一名称又让他们觉得没什么会改变。在另一方面，现今的人们也不再假定合同是神圣不可侵犯的。促销者的书面允诺与未来事实之间的一致性纯粹是偶然的。

也由于此，“合同”这一词不再含有“不可动摇的”意思“固定”也是一样的。那些当固定收入被下调而到处诉苦的债券持有人，如果是他们的“契约性”收入下降，那么他们就可以轻松地解决问题了。

然而，抛去术语不说，无可争辩的事实是债券的收入是要变化的，共同基金也一样。如果投资于一个基金能将使你收入完全删去的风险消除，那么真的不错。你可以通过投资于差别很大的投资产品而做到这一点。那时，就算某一债券发行人违约，对你的影响也会被降到最低。然而，多样化并不会保证你得到某一特定的收入水平。事实上，你可能会惊讶地说，债券基金真是预测不到呀。

看一看表28。1。上面列出了21个一般公司债券基金，并根据1990年末的按全年利率计算的30天估计收益。如果你希望通过与广告宣称的收益比较而选择一支基金，那么这此信息对你有帮助。

通过定义，以全年利率计算的30天收益率是对债券基金收益的标准化度量。根据证券和交易所委员会的规定，如果基金想要对它的收益做广告，它必须采用这种计算方法。本质上，按全年计算的收益率是过去30天中所支付的收入与现今净资产价值的比率，再乘上12。这种算法来源于你购买债券时不是按票面价值支付，而是有一定折扣在内的。

证券和交易所委员会在1988年颁布了它的30天标准。在这之前，一家债券基金可以用任何能使其看起来更具竞争力的那段时期的收益率来作宣传。而时间跨度上，不同的基金选择得也不一样，从一天到一年都有。《商业周刊》很欢迎证券和交易所委员会的这一改革措施，它在1988年9月5日写道：“现在你所看到的更接近于你所得到的。”

正如表格所示的“接近于”与“精确地”之间有很大的差距，1991年产生的实际收益率与1990年末30天收益率所指的相比，差异相当大。排在前十位的基金其真实的收益率比起30天收益率来，平均低了62个基本点（百分之一的百分之一）。同时，原先排列于最后的10个基金，它们的真实收益率比起30天收益率来，平均高出30个基本点。

从极端值看，30天收益率的变动要大得多。排名第一和第二的基金未达到它们年前的收益率，各自差了219和243个基本点。至于列于倒数一、二位的基金，真实的收益率比起1990年年末的水平来各自超出了166和93个基本点。

考虑到这些基金的投资组合时刻在变，这种对于30天收益率的背离也就不那么令人意外了。一些被这些基金持有的债券通过偿债基金而不再存在。其他则需要在到期前赎回。

由于交易的结果，投资组合的构成也发生了变化。一些交易想从利率的变动或是暂时性的错误定价中获利。此外，经理们可能会为了信用评级和到期保持平均水平而买卖债券。例如，假设一个基金获得大量的新的七年期票据。三年后，这些还在手中的票据的到期时间缩短到四年。这种变化会使缩短这一基金手中的平均到期时间，并少于它的投资政策中的具体规定。为了抵消这种影响，经理会清偿一部分并将它们替换成新近发行的七年期票据。

表28。1

一些一般性公司债券基金预示性的和实际收益率

基金

按年计算的30天收益率

（1990年12月31日）

实际收益率

1991

差异

1

12。35

10。16

-2。19

2

10。83

8。40

-2。43

3

10。45

9。83

-0。62

4