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第五章 找准目标选择会有稳步发展的明星企业02（第1页）

第五章找准目标，选择会有稳步发展的明星企业02

可口可乐是世界上最佳的“消费垄断”公司。世界最大的百货公司沃尔玛在美国和英国的消费市场里都实验证明了，消费者在不看品牌的情形下，的确无法认出哪一杯汽水是可口可乐、百事可乐，哪一杯又是沃尔玛自己品牌的Sam’sChoice。因此，几年前沃尔玛百货公司就毅然地推出它们的可乐品牌，放在几千家分店外面，和可口可乐、百事可乐的自动贩卖机排在一起贩卖。Sam’sChoice不但占了最接近入口的优势，而且其售价也只是百事可乐和可口可乐的一半而已。尽管如此，它还是攻不下这两个世界名牌汽水的市场占有率，而只是吃进其他无名品牌汽水的市场而已。

试想，就连无法分辨出来的产品，也能够吸引顾客以高两倍的价格购买，这就是“消费垄断”公司的威力。换言之，在市场上，它们并没有“垄断”市场，因为还有很多的竞争者来争生意，但在顾客群脑海里，它们早已是一家“垄断”的公司了。

假设某人是某城内唯一的水公司的所有人，他就能够赚进大把的钞票。因为大众早在很久以前就有共识，水资源要有所规范，同样的情况也适用于大部分的公共事业，在大型企业当中也有不少规范，避免使所有人获取暴利，你所需要的是一个没有受到规范局限的水公司。问题是当投资大众认出这样的公司之后，它们的销售金额通常都像天文数字一样高，由于投资人所付的价格决定投资所得的收益，事实上，你所得的收益就会减少，所以重要的是去发现一家公司是其他人所尚未发现的，可以说是你要去找一家真面目尚未显露的水公司。

具有消费独占形态的公司之所以如此赚钱，是因为它们不需要强力依赖土地、工厂和设备，在商品形态的企业当中，这些固定形态的支出和资产的税务占了生产成本的一大部分。相比之下，具有消费独占形态的公司，其财富主要来自于触摸不到的资产，比如说可口可乐的秘密配方，或是万宝路的品牌名称，由于联邦的课税主要来自于各公司的营运，所以这些公司的所得税因营运而有所改变。至于必须在可触摸的资产上做重大投资的公司所付的税金，像通用汽车，就没有这些弹性，除了在早期投入不少资金扩充之外，具有可触摸的资产以及商品形态的企业，只有大量增加生产成本以扩充工厂，才能满足不断增加的需要。

具有消费独占形态的公司，由于它们有大量的现金，经常处于没有负债的状态下，像箭牌口香糖以及UST，在它们的损益表上没有负债，于是，他们就有更多的自由能够投入其他赚钱的行为或是购买自己的股票。此外，他们也常生产低科技的产品，并不需要复杂的生产工厂，同时，因为缺少竞争，他们的生产设备能够使用得较久。不需要竞争表示不需要投入资金，以保持经常重新整备的机械和建立新的工厂。通用公司是生产汽车的制造商，这是一种对价格非常敏感的商品形态产品，每年必须花费数十亿美元去重新整备工厂的机械，建立新的生产线，才能推出新款式的汽车，通用汽车公司在设计新款车之前，它只保有几年的竞争力而已。

值得注意的是，在商业的历史上显示，消费独占的各种形态，自从有贸易行为就已存在，从威尼斯人开始，他们就从与远东的独家生意中获得重大利益，德国著名的大炮制造厂商克鲁普（Krupp）所生产的大炮在两次世界大战中，交战双方都在使用——这些企业都从消费者极需品质与服务当中获取高额利润，在这种情况下，消费者愿意付出更多的金钱。

想想奇异公司，也就是托马斯?爱迪生（ThomasEdison）协助建立的公司，他所带来的利润使整个地球为之振奋，奇异公司卖给一个国家如何发电的技术，然后再卖给他运送电力的产品，接着是电力的设备，电灯、电力系统以及电冰箱，直到今日，奇异公司仍是美国最具影响力的公司，它的基础主要是20世纪初期所获得的庞大资金所打下的，当时它是城里唯一的电力公司。

巴菲特认为，企业竞争长期持续的根本原因在于其“消费者独占”，一项消费者独占的形成，来自于具有以下特征的一种产品或服务：

（1）它是顾客需要或者希望得到的。

（2）被顾客认定为找不到很类似的替代品。

（3）不受价格上的管制。

以上三个特点的存在，将体现为一个公司能够对所提供的产品与服务进行主动提价从而赚取更高的资本回报率的能力。不仅如此，消费者独占还能够容忍不当的管理，无能的经理人虽然会降低企业的获利能力，但是并不会对它造成致命的伤害。相对的，一般企业想要获取超额利润就只能通过成为低成本运营商，或是所提供的产品或服务供不应求。但是，这种供给不足的情况通常持续不了多久，通过卓越的管理，一家公司可以长期维持低成本运营。即使如此，还会面临竞争对手攻击的可能性。与消费者独占企业不同，一般企业会因为管理不善而倒闭。他也运用类似的问题试着决定某家公司是否具有独占性。

投资要高瞻远瞩不要紧盯现在

巴菲特的投资原则之一，是公司要有良好的业绩记录，前景光明。换句话说，就是公司要有很好的远景。

20世纪70年代初期，是美国经济的萧条期，也叫财务恐慌时期。而巴菲特却抓住了这一难得的机遇，充分发挥他运用“安全边际”理论的才能，积极收购那些有潜力的企业。继收购华盛顿邮报公司后，他在CEICO公司面临破产的情况下，又对其实行了收购。

这是一家大型保险公司，或称为保险组织，其业务包括个人的财产保险与意外保险，它属下政府员工保险公司，是专为政府员工和军事人员承保其私用汽车意外保险，另外也为房屋所有人及其他合格的申请者承保多种保险。另有一个一般保险公司，替其他的申请人承包私用汽车保险。

这家保险公司于1936年由名叫利奥·格德温的一位保险会计师所建立，他原来的想法是成立一家直接以邮寄方式往来，且只为驾驶者承保意外保险的公司。但后来发现，政府员工这个族群发生事故的次数较一般人少一些，他也知道直接销售保单给驾驶者，公司能够免除与保险经纪人有关的经常性费用，这个支出占保费的10％～25％。格德温计算，如果他将那些开车小心的人区分出来自成一族，而直接由储金发行保单，那就有机会成功。事实证明了他的想法，承保利润果真大幅上扬。但20世纪60年代后期由于多种原因，公司开始出现亏损。

保险业是巴菲特投资专业知识中的强项，而且此时柏克夏公司已经拥有了规模不小的保险业集团，在GEICO公司即将破产之际，1976年巴菲特以平均每股318美元的价格买进了129。4万股。1980年之前，柏克希尔公司又对GEICO公司增加了4700万美元的投资。1980年又猛增到1。05亿美元的投资，最后，共向GEICO公司增加投资17亿美元。在柏克希尔体系中，GEICO是柏克夏的第二大持股公司，至20世纪90年代中期，柏克希尔公司对CEICO持股已达48％。从此，GEICO公司与华盛顿邮报公司、首都美国广播公司和其后收购的可口可乐公司一起，被巴菲特挑选为柏克希尔体系中的永久持股公司，也就是说CEICO公司是巴菲特资产的核心部分。

巴菲特明白，汽车保险虽属于日常必需品，但它在定价上有稳定及高度弹性的优势。他认为GEICO能赚钱，而且他认为GEICO的领导阶层也有竞争能力和优势。而目前的企业危机，只能说明GEICO暂时受创，何况它还有市场特许权。1976年，巴菲特起用约翰·伯恩任GEICO公司总经理。巴菲特给他定下的目标，是使公司业绩起死回生。在伯恩的经营下，第一个责任年度从营业销售额的4。63亿美元中，便赚了5860万美元，到20世纪90年代更有较大增长。根据柏克希尔·哈斯威1994年度普通投资组合报告，共持有3425万股的GEICO，市价总值为持股成本的38倍多，可见其为柏克希尔·哈斯威公司创造了多么巨大的效益。

作为一个精明的投资者，巴菲特有与众人不同的逆向思维，如他总能在整个华尔街都厌恶某个企业或者完全不把它放在眼里的时候，独具慧眼地看到它所具有的潜力，进而采取收购行动。如通用食品当时是一家不怎么活跃的食品公司。而可口可乐虽然有保障，但经营作风显得保守。因此这两家企业的股票在市场上缺乏吸引力，而大部分华尔街的投资人都不愿购入这些缺乏吸引力的股票。20世纪80年代开始，巴菲特购入通用食品和可口可乐公司的股票。在购入通用食品的股权之后，由于通货紧缩降低了产品成本，而消费者的购买行为却继续增加，使得通用食品的盈余获得了大幅增长。1985年，当烟草商菲利普摩里斯收购通用食品的时候，巴菲特的投资成长了三倍之多。80年代后期，柏克希尔公司收购了可口可乐公司后，可口可乐的股价上涨了四倍之多。

巴菲特收购美国广播公司的股票，也是看中其非同一般的远期前景。广播公司和广播网都有高于产业平均值的前景。在许多相同的因素下，它们像报纸一样打出了不少经济上的商誉。一旦广播电台建立起来以后，投资和营运所需要的资金并不多，而且根本没有存货投资。电影和电视节目的购置费用，可以在广告收入进账之后再支付，一般来说，广播公司的投资回报都会高于产业平均值，而且赚得的现金也都超过公司营运所需。

广播网和播送者所谓的风险，主要包括政府的规范、不断更新进步的技术和瞬息万变的广告经费。政府单位可以拒绝公司广播执照更新的申请，但是这种情况很少发生。在1985年，有线电视节目对它们还不具很大的威胁性，虽然有一些人收看有线电视台，但绝大多数的人仍然喜欢看无线电视网的节目。另外，在20世纪80年代，用在非必要性支出的消费品上的广告费用大幅上升，为了让大多数观众看到他们的广告，广告商仍然必须依靠无线电视网。依照巴菲特的看法，无线电视网、广播公司和报纸的前景是无可限量的。

在整个20世纪70年代至80年代里，值得一提的还有巴菲特的股票投资，1971年，柏克希尔公司所投资的股票总数为1170万美元。1975年，市价总值增加到了3900万美元。而同期，由于空头市场降临，一批年金基金经理人都纷纷减仓，只把手头上21％的资金投入到价格极低的股市里。到1978年底，柏克希尔所拥有的股票，市价总值已达2。2亿美元和一笔价值高达8700万美元的未实现收益。在这三年中，道·琼斯工业指数从852点下跌到了805点，而柏克希尔公司却照样获得了丰厚的利润，在普通股上的投资，已实现与未实现的获利为1。12亿美元。

1973年开始，柏克希尔公司着手投资1000万美元于华盛顿邮报，至1977年，投资额增加了3倍，20世纪70年代末期至1986年，购入首都美国广播公司。1978年以2380万美元收购了GEICO的保险公司。这时巴菲特有三分之二的资产集中在金融和周期性消费产业这两种产业团体上。

1980年柏克希尔公司的投资组合中超过500万美元的企业有18家之多，除了广告、广播、保险以及出版公司外，还拥有底特律全国银行、通用食品公司、美国铝业公司、凯塞铝业化学公司、克里夫兰·克里夫钢铁公司、吾尔渥斯零售企业、平克顿服务公司和雷诺烟草公司等，几乎除了资本财务、能源、科技和公用事业之外的各个主要工业集团，都有巴菲特的股票投资。

报纸、电视台的投资一向是巴菲特的强项。进入20世纪90年代以来，巴菲特已有控股华盛顿邮报公司和《水牛城新闻报》20年以上的经验，又入主首都美国广播公司10年以上，所以，当他把投资目标又一次定在加内公司时，并不是出人意料的举动。

加内公司是采取分散化经营的新闻和大众传播公司。其主要经营范围包括报纸出版、电台和户外广告。加内公司是美国最大的报业集团，有82种日报、50种刊物，以及闻名世界的《今日美国》、《周末美国》等。《今日美国》是美国的全国性日报。1994年加内公司发行销售的报纸，平均每天超过630万份。加内公司当时的市价总值为77亿美元。

加内公司还拥有10家电视台，分布于凤凰城、丹佛、华盛顿、亚特兰大、杰克森维尔和其他城市，并经营6个调频广播电台和5个调幅广播电台，分别在洛杉矶、圣地亚哥、檀波、圣彼得堡、芝加哥、达拉斯和休斯敦等处。加内公司还是北美最大的户外广告集团，在美国国内11个州和加拿大都拥有营运工程。

20世纪80年代中期，报业整体的股东权益报酬率比较高，平均接近19％。但到1990年就开始下降，股东权益报酬率平均为13％，但还显然优于当时大部分企业的10％。此时，加内公司股东权益报酬率虽也有所下降，但它经过迅速重组，1993年即升至23％。

加内公司迅速复苏，与公司管理层严格控制成本有关，20世纪80年代末，杰克·考利接任该公司董事长兼总经理，采取大刀阔斧的削减公司支出的措施，使加内公司的毛利率保持在11％，高出平均价值约4％。1994年，考利又投资3。99亿美元，以平均每股50美元的价格回购了本公司流通在外的股票800万股。在过去10年中，该公司的股东盈余每年成长12％，1993年盈余为4。74亿美元。1994年下半年，加内公司的股价每股稳定在45～50美元之间，巴菲特花在加内公司股票的平均成本为每股48美元。巴菲特的计算理由是，假如每年成长率为12％，他是以加内公司实质价值的六成购入该股，假如成长率为10％，他则是以五四折买入该股，这就是说无论何种情况，买入该股是在其划定的安全线之内。

不熟的不买，不懂的不做

巴菲特说：“研究我们过去对子公司和普通股的投资时，你会看到我们偏爱那些不太可能发生重大变化的公司和产业。我们这样选择的原因很简单：在进行两者（子公司和普通股）中的任何一种投资时，我们寻找那些我们相信在从现在开始的10年或20年的时间里实际上肯定拥有巨大竞争力的企业。至于那些迅速转变的产业环境，它可能会提供巨大的成功机会，但是，它排除了我们寻找的确定性。”

巴菲特认为对于投资来说，关键不是确定某个产业对社会的影响力有多大，或者这个产业将会增长多少，而是要确定任何一家选定的企业的竞争优势，而且更重要的是确定这种优势的持续性。经验表明，经营盈利能力最好的企业，经常是那些现在的经营方式与5年前甚至10年前几乎完全相同的企业。企业当然应该抓住机会进一步改善服务、产品线、生产技术等等，但是，一家公司如果经常发生重大变化，就可能会因此经常遭受重大失误。“推而广之，在一块总是动**不安的经济土地之上，是不太可能建造一座固若金汤的城堡似的经济特许权（franchise）的，而这样的经济特许权正是企业持续取得超额利润的关键所在。”

1990～2000年间，《财富》杂志世界500强企业中只有25家能够达到业绩优异的双重标准：连续10年平均股东权益回报率达到20%，且没有一年低于15%。这些超级明星企业同时也是股票市场上的超级明星，在所有的25家中有24家的表现超越标准普尔500指数。巴菲特说：“这些《财富》冠军榜企业的两个特点可能会使你大吃一惊：第一，其中大企业只使用相对于其利息支付能力来说很小的财务杠杆，真正的好企业常常并不需要借款。第二，除了一家企业是高科技企业和其他几家是制药企业之外，绝大多数企业的业务一般都非常平凡。它们大都出售的还是与10年前基本完全相同的、并不特别引人注目的产品（不过现在销售额更大，或者价格更高，或者二者兼而有之），这25家明星企业的经营记录再次证实：继续增强那些已经相当强大的经营特许权，或者专注于一个遥遥领先的核心业务，往往是形成非常出众的竞争优势的根本所在。”

巴菲特把企业竞争优势的持续性称为“未来注定必然如此”。像可口可乐公司和吉列公司这样的公司很可能会被贴上“注定必然如此”的标签。预测者对这些公司在未来的10年或20年里到底会生产多少软饮料和剃须刀的预测可能会略有差别，我们讨论“注定必然如此”并不意味着就不用再考察这些公司必须在生产、销售、包装和产品创新等领域内继续进行的努力工作。但是，在诚实地评估这些公司后，最终从来没有哪位明智的观察家，甚至是这些公司最强有力的竞争者，会怀疑在投资期限内可口可乐公司和吉列公司会继续在其遍布世界的领域中占据主导地位的能力。实际上，他们的主导地位很可能会更加强大。在过去的10年中，两家公司都已经明显地扩大了他们本来就非常巨大的市场份额，而且所有的迹象都表明，在下一个10年中他们还会再创佳绩。

然而竞争优势能长期持续的企业少之又少，巴菲特说：“领导能力本身提供不了什么必然的结果：看看通用汽车、IBM和西尔斯百货所经历的震**，所有这些公司都享受过很长一段表面上看起来所向无敌的时期。尽管有一些行业或者一系列公司的领导者具有实际上无与伦比的优势，因此自然而然成为行业中的翘楚，但大多数公司不能做到这一点。确定一家注定必然如此的公司时，都会碰到十几家冒牌货，这些公司尽管高高在上，却在竞争性攻击下会脆弱得不堪一击。”考虑到选择一家注定必然如此的公司有多么困难，在巴菲特投资组合中，除了注定必然如此的公司外，“我们还增加了几家‘可能性高的公司’。”

巴菲特说:“我喜欢的是那种根本不需要怎么管理就能挣很多钱的行业，它们才是我想投资的那种行业。”巴菲特对必须时时聪明的激烈竞争却盈利较低的零售业与只需聪明一时的市场垄断却盈利很高的电视行业进行了对比：“零售业是竞争激烈的行业。在我个人的投资生涯中，我看过许多零售商曾经一度拥有令人吃惊的增长率和超乎寻常的股东权益回报率，但是到后来突然间业绩急速下滑，经常不得不宣告破产。相对于制造业或服务业，这种刹那间的流星现象在零售业屡见不鲜。在一定程度上，原因是这些零售商必须时时保持比同行更加聪明。但不管你如何聪明，你的竞争对手随时准备复制你的做法，然后超越你。同时一群新加入的零售商又在用各种各样的手段引诱着你的客户。一旦零售业业绩下滑，就必定走向失败。相对于这种必须时时聪明的产业，还有一种我称之为只需聪明一时的产业，举个例子来说，如果你在很早以前就聪明地买下一家地方电视台，你甚至可以把它交给懒惰又差劲的侄子来经营管理，而这项事业却仍然可以好好地经营上几十年，当然若是你懂得将电视台交给汤姆?墨菲（资本城公司主席）来管理，你本人则退居幕后毫不干涉，你所获得的回报会非常高。但是对零售业来说，如果用人不当的话，就等于买了一张准备倒闭关门的门票。”